S集团高派现的动因研究

秦启华

摘 要：S集团是中国最大的煤炭生产和能源公司之一，本文基于2018至2022年的财务数据，从多个角度对其常年实行高派现股利政策的动因进行分析，并提出对策和建议。

关键词：股利政策；企业生命周期；投资战略

上市公司的股利政策如何制定、制定的政策是否科学合理会在一定程度上影响公司未来的经营业绩和股票的表现，因此企业需要依照自身情况，制定科学合理的股利政策。已经有许多学者通过大量的实证研究从企业的盈利能力、成长能力、现金流、投资战略、企业生命周期、股权结构等角度对影响股利分配政策的因素展开深入的研究，得出了许多有意义的结论]。为了进一步深入研究上市公司选择高派现股利政策的动因，本文选择了中国最大的煤炭生产企业之一的S集团有限责任公司进行研究，该企业多年来一直选择高派现的股利政策，同时该企业处于成熟期、资产负债率较低、成长能力不高、盈利能力很强且现金流丰富。本文将研究的重点放在其始终保持高派现股利政策的动因上，从盈利能力、现金流水平、投资战略、生命周期、股权结构等视角分析影响股利政策制定的因素，希望为类似的企业制定股利政策提供借鉴。

一、S集团股利政策案例简介

（一）概况

S集团是中国最大的煤炭生产和能源公司之一，成立于2004年。该集团主要从事煤炭的开采与销售、发电、运输以及煤化工等业务。截止2022年，S总营收达到了3445.33亿人民币，净利润达到了696.26亿人民币。作为中国最大的能源公司之一，S集团在国内外都有重要的影响力。

（二）股利分配特征

S集团自上市以来累计分红十七次，均为现金分红，累计分红金额为 3711.94亿元 ，2018至2022年其股利支付率最低为39%左右，最高达到了百分之百，可见S集团的股利支付率很高，企业执行了高派现的股利政策。

二、S实施高派现股利政策动因分析

（一）企业盈利能力较强

企业的盈利能力是否强大是企业能够制定高派现股利政策的基础。S集团2018年至2022年的净资产收益率以及扣非净资产收益率在前四年虽未超过15%，但在行业内均处于领先水平，考虑到企业所属的行业以及企业已经处于成熟期，很难再有较大的增长，常年保持百分之十以上的净资产收益率足以证明其有较强的盈利能力。S集团自2018年以来销售净利率始终保持在百分之十五以上，且只有2021年低于20%，同时其销售毛利率一直保持在32.5%至42.5%之间，较高的净利率和毛利率都是S集团保持较高盈利能力的原因。总的来说，盈利能力很强，能够有效的保证股利分配政策的实施，有较强的能力回报投资者。

（二）企业拥有充足的经营现金流

是否拥有足够充沛的经营现金流同样也是企业派发高额分红的基础。很多企业可能有利润但是并没有对应的经营现金流，造成这种现象可能的原因是企业很多的业务都是赊销，形成大量的应收账款，或者是企业存货大量的增加。S集团自2018年以来经营活动产生的现金流量净额均保持在630亿元以上，且于2019年逐年递增，现金流状况良好。同时，S集团的收入现金比率常年保持在100%以上，净现比同样也常年保持在100%以上，无论是收现比还是净现比，其指标都十分优秀，这表明企业拥有充沛的经营现金流。S充足的经营现金流是支持其制定高派现股利政策又一坚实基础。

（三）企业有息负债率很低

由表1可知，S集团近五年来的有息负债相较于总资产来说很少，2018—2022年S集团的有息负债率始终在10%左右波动，且基本上都低于货币资金占总资产的比重，仅有2019年略多于货币资金。这表明S集团并没有很多的有息负债，且所持有的货币资金足以偿还有息负债，有充足的资金用于发放股利。

表1  2018—2022年S有息负债状况

	2022年	2021年	2020年	2019年	2018年
短期借款(亿元)	52.1	42.4	50.4	8.3	20.0
一年内到期的非流动负债(亿元)	83.8	72.8	47.3	85.1	42.2
长期借款(亿元)	384.3	491.9	502.5	369.4	467.6
应付债券(亿元)	34.5	31.7	32.4	34.6	68.2
长期应付款(亿元)	88.5	78.8	24.7	21.6	20.1
资产总计(亿元)	6,217.0	6,070.5	5,584.4	5,584.8	5,872.3
有息负债率（%）	10.3	11.8	11.7	9.3	10.5
货币资金(%)	27.4	26.8	22.8	9.2	12.3
数据来源：Choice金融终端

（四）企业有很强的讨价还价能力

S集团相对于产业链的上下游，有很强的讨价还价能力。2018—2022年，其应付票据及应付账款占总资产比重分别为4.58%、4.48%、5.19%、5.80%、6.27%。应收票据及应收账款占总资产比重分别为2.22%、1.87%、2.11%、2.24%、1.95%。同时，2018—2022年S的净营业周期为-23.20天、-20.06天、-20.71天、-17.51天、-28.95天。可以看出，S对上游能够延期付款，对下游能够及时收回资金，使S拥有了足够充裕的经营现金流以支持高额现金股利的发放。

（五）企业缺乏良好的投资机会

一般来说，当企业有良好的投资机会时，意味着公司可以将利润用于内部投资项目，以实现更高的回报率。反之，当企业没有良好的投资机会时，公司应该选择将利润通过股利政策向股东支付。由表2可以看出，S集团每年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金在200亿左右，但与每年的经营活动产生的现金流量净额进行对比后发现，经营活动产生的现金流量净额远大于购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金，完全可以满足企业在这方面的需求，同时S每年的折旧费用与购建固定资产等所花销的费用差距不大，这表明S集团一直以来基本维持现有生产水平，没有进行扩张。其次，S集团自2019年以来企业自由现金流量一直保持在较高的水平，特别是2022年以及2019年，这表明S的经营活动产生的现金流量在扣除股利分配和资本支出外仍有大量的现金剩余，这说明S有足够的现金来进行股利分配。

	2022年	2021年	2020年	2019年	2018年
购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金（亿元）	286.8	238.6	206.7	190.0	209.35
支付其他与投资活动有关的现金（亿元）	-	-	142.3	33.9	36.68
固定资产和投资性房地产折旧(亿元)	192.1	175.8	170.9	177.6	207.49
经营活动产生的现金流量净额(亿元)	1,097.3	945.7	812.8	631.0	882.48
企业自由现金流量FCFF(亿元)	795.9	423.1	93.4	995.5	-337.34
数据来源：Choice金融终端

表22018—2022年投资活动现金流出

（六）企业处于成熟期

S集团正处于企业生命周期中的成熟期。由表2可知S集团的经营活动产生的现金流量净额自2018年以来一直为大额正数。同时2018—2022年以来其投资活动产生的现金流量净额分别为-530.56亿元、-463.07亿元、320.48亿元、-68.44亿元、-565.85亿元，筹资活动现金流量净额一直保持负数分别为-447.15亿元、-371.72亿元、-420.79亿元、-437.31亿元、-787.34亿元。以上数据印证了S集团正处于成熟期，S集团的经营活动产生的现金流量净额常年保持在大额正数；投资活动的现金流量多年保持在负数，其主要原因是购建固定资产、无形资产和其他长期资产的支出相较于经营活动产生的现金流量净额都比较少，并且大部分都是金融投资；筹资活动的现金流量一直保持负数，主要因为企业为发放股利，没有也不需要进行一些大额的股权和债务融资。2019年和2020年的营业收入呈现负增长，分别为-8.42%和-3.56%，2021年营业收入增长率虽然大幅增长为43.71%，但是煤炭行业竞争激烈，且产品种类相对单一，总体来看S集团稳定性较强但发展能力不强。由上可见，当企业进入成熟期，其发展能力不强，并且缺乏投资机会时，充沛的剩余现金流为企业分派高额股利打下了坚实的基础。

（七）满足股东利益需求

2018—2022年以来，S集团的股息率始终保持在一个较高的水准，每年的股息率分别为4.90%、6.90%、10.05%、11.28%、9.23% 。其中2021年的股息率达到了11.28%，几乎是银行存款利率的三倍，2022年也达到了9.23%，远高于银行存款利率。对于股东和投资者来说，S的净利润已经很难再有大幅度的增长，其成长能力较弱，这也就导致其股价很难再稳定的增长，所以投资者会希望企业能够将剩余的现金作为股利发放，以获得收益，而不是指望股价的上升。

三、研究结论

本文选择了S集团这一综合性大型能源企业为研究对象，并基于其2018—2022年的相关数据和资料对其长期实行高派现股利政策的动因进行了分析，研究发现，S集团拥有很强的盈利能力，充裕的经营现金流，但是企业正处于成熟期，没有很好的投资机会，不需要很多的资本支出，有息负债率也很低，不需要大量资金去偿还债务，并且其讨价还价能力很强，能够占用上下游的资金，所以可以拿出大量的现金进行分红，目前S集团的市盈率在10倍左右，未来也不会有很大的增长，投资者投资S集团的主要目的是获得较高的股息率，S集团则正好满足这类人群的需要。

参考文献

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